Il mercato dei titoli di Stato americani sta mettendo alla prova una convinzione che regge la finanza globale da ottant’anni: che il debito del Tesoro USA sia l’investimento più sicuro al mondo.
Negli ultimi giorni due episodi distinti hanno acceso la stessa domanda da due angoli diversi.
Uno studio accademico sostiene che i mercati abbiano già smesso di trattare i Treasury come un asset senza rischio e un intervento diretto del Tesoro sul mercato obbligazionario ha prodotto, come reazione, proprio il tipo di scetticismo che quel documento descrive.
Lo studio che smentisce Fed e regolatori
Hanno Lustig, economista di Stanford, ha pubblicato il 20 agosto un documento per l’Aspen Institute Economic Strategy Group dal titolo “America’s Risky Debt: What Markets See That Policymakers Don’t“.
La tesi centrale: il debito pubblico è percepito come sicuro solo quando gli investitori credono in due cose insieme, che la Fed alzerà i tassi contro l’inflazione e che lo Stato alzerà le tasse per assorbire shock di spesa.
Lustig scrive che dopo il Covid gli investitori hanno perso fiducia nella seconda condizione.
Il rischio fiscale non ricade più sui contribuenti futuri, ricade su chi tiene in portafoglio il bond.
Ed è per questo, secondo lui, che i rendimenti dei Treasury reagiscono oggi agli shock fiscali come farebbe un titolo di debito rischioso, non come un asset privo di rischio.
Cosa viene documentato
Il lavoro di Lustig collega questa tesi a un cambiamento nel comportamento del mercato che descrive così:
- gli investitori pagano un premio più basso, rispetto al passato, per detenere Treasury invece di debito societario di alta qualità o bond meno liquidi di altri Paesi
- lo schema classico risk-on/risk-off, con azioni e obbligazioni che si muovono in direzioni opposte, si sarebbe indebolito
- più istituzioni estere starebbero diversificando fuori dal dollaro
- banche e Fed avrebbero ridotto il proprio ruolo nel mercato dei Treasury
Sono le evidenze citate a sostegno della tesi nel paper stesso: restano un’interpretazione dell’autore, non un dato che ho potuto verificare riga per riga sulla fonte primaria.
L’intervento di Bessent e la replica di Druckenmiller
Con il rendimento del Treasury a 30 anni salito a un massimo da diciannove anni, il segretario al Tesoro Scott Bessent ha annunciato il raddoppio del programma di riacquisto sulla parte lunga della curva: dal 2 al 4 miliardi di dollari per operazione, a partire dal 9 settembre, su titoli tra i 10 e i 30 anni. Nei giorni successivi i rendimenti, scesi subito dopo l’annuncio, sono tornati a salire.
La replica più dura è arrivata da chi Bessent lo conosce bene.
Stanley Druckenmiller, che lo aveva al fianco nel trade sulla sterlina del 1992 in Soros Fund Management, ha criticato l’operazione dicendo: non era gestione della liquidità, era gestione del prezzo.
Ha aggiunto che se il 30 anni deve rendere il 5,5% per trovare compratori, non è una crisi è una fattura da pagare.
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Ogni decisione deve essere valutata in autonomia alla luce della propria situazione patrimoniale e del proprio profilo di rischio.
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